Sebastián Maril: “Los acreedores quieren endulzantes”

La fallida postergación del pago del bono de la Provincia de Buenos Aires y el decepcionante canje del bono soberano dual, nos enseñan que las negociaciones con los acreedores internacionales, que el Gobierno se prepara para encarar en estos días, no sern nada fácil.

Por Sebastián Maril, Analista de Research For Traders (RfT), para Bank

El Gobernador Axel Kicillof aprendió bien rápido que con pedir a los bonistas que acepten cobrar en tres meses y no cuando corresponde, no es la manera de dar el primer paso hacia la normalización de la abultada deuda que tiene el principal distrito del país. Estos acreedores no aceptaron el pedido inicial y la mitad aceptaron los “endulzantes” que ofreció la Provincia para lograr el consentimiento del 75% de los bonos en circulación. 

Algo similar ocurrió con el Ministro de Economía, Martín Guzmán, quien no logró juntar más del 10% de interés para canjear un bono que vencía el 13 de febrero por cuatro títulos que vencen en 18 meses. La oferta no era del todo satisfactoria y, hasta el momento, no había una mejora en la oferta del Gobierno, quien muy probablemente deba abonar cerca de $100.000 millones el 13 de febrero.

Si el Gobierno y la provincia de Buenos Aires (PBA), quien también anunció una reestructuración de su deuda, no ofrecen a los acreedores términos y condiciones aceptables para canjear la deuda en circulación por nueva deuda reestructurada, comenzarán a aparecer los ya conocidos holdouts.

Para lograr una reestructuración de la deuda soberana exitosa, Argentina y la PBA deben evitar que los ya conocidos holdouts perjudiquen el correcto funcionamiento de la economía, una vez superada la actual crisis crediticia que atraviesa el país.

Recordemos que los holdouts, aquellos acreedores que no aceptan los términos y condiciones ofrecidos por el Gobierno y frecuentemente optan por litigar en las cortes internacionales en búsqueda de una mayor compensación económica, generalmente comienzan a “hacer ruido” una vez concluida la reestructuración de los bonos emitidos por el país.

Según un informe publicado por el FMI en septiembre de 2018, los holdouts no desean descarrilar la reestructuración de la deuda soberana, sino todo lo contrario. Estos acreedores sólo tienen chances de lograr su objetivo cuando el resto de los acreedores cierra un acuerdo con el Gobierno emisor de la deuda porque buscan un tratamiento preferencial.

Dicho tratamiento sólo se consigue cuando ya fueron emitidos y canjeados los nuevos bonos y cuando el remanente de bonistas es poco. De esta manera, negocian individualmente con el Gobierno sin preocuparse de que una gran cantidad de acreedores, en situación similar, quiera subirse al tren.

Este accionar fue claro durante la última reestructuración de la deuda argentina en 2005 y su reapertura en 2010. El 92% de los bonos en circulación fueron reestructurados, pero el 8% restante, principalmente en manos de los “fondos buitre”, comenzaron una larga batalla legal contra el país, que incluyó embargos y medidas cautelares que impidieron el correcto funcionamiento de la economía.

Hoy, la República Argentina se prepara para encarar una nueva etapa de reestructuración de su elevada deuda y la capacidad del Gobierno de evitar que los holdouts nuevamente desfilen por las cortes neoyorquinas, dictará en gran parte el rumbo local.

La reestructuración de los bonos gobernados por la ley extranjera (en su gran mayoría de Nueva York), requerirá una serie de herramientas para limitar el accionar de los holdouts, ya que deuda soberana no puede ser reestructurada unilateralmente y requiere el consentimiento de al menos el 75% de los acreedores.

Por este motivo, es la responsabilidad del Gobierno nacional ofrecer los llamados “endulzantes” para lograr una mayor aceptación de la oferta por la reestructuración y, de esta manera, neutralizar, en lo posible, la aparición de los holdouts.

Los endulzantes adoptan muchos formatos dependiendo de las negociaciones con los acreedores. Esta estrategia es la más benigna y menos agresiva para los acreedores, ya que ofrece incentivos atractivos que muy frecuentemente logran una adhesión rápida y generalizada de la oferta de reestructuración. Las herramientas disponibles para “endulzar” la oferta incluyen ofrecer efectivo o equivalentes de efectivo, garantías de pago alternativas (regalías petroleras o productos financieros, como el Cupón PBI) y una serie de blindajes legales post-reestructuración, como por ejemplo evitar tratos preferenciales, cláusulas cross-default, entre otros.

En el caso de Argentina, como no es un país que se destaque por depender de un producto de exportación que pueda ser utilizado como generador de regalías para los acreedores, en 2005 y nuevamente en 2010, el Gobierno ofreció como “endulzante” los ya conocidos Cupón PBI, que son productos financieros cuyos rendimientos están atados al crecimiento de la economía.

La agresividad del accionar de los holdouts fue clara en la reciente disputa que Argentina tuvo con ellos durante la última reestructuración. La correcta evaluación de las necesidades de este grupo de acreedores, como también la presentación de una oferta con algún endulzante, será una de las claves para lograr una rápida reestructuración y una disminución del accionar de los fondos buitre en el futuro.-