Massa asumió en un clima financiero global más benevolente

¿Qué hay detrás del rally en los activos argentinos?

La llegada de Massa al gabinete ayudó a revertir el clima angustiante que prevaleció en el mercado tras el portazo de Guzmán. El shock de expectativas vino acompañado también de un mejor clima externo y buenos resultados corporativos, lo que permitió que el Merval avance 27.2% en sólo tres semanas. No obstante, es necesario profundizar los cambios estructurales que el país necesita.

Desde que Sergio Massa asumió en su nuevo rol de “superministro” de Economía, los activos argentinos han observado un desempeño extraordinario. Desde el 25 de julio, fecha en la que los rumores acerca de la nueva posición de Massa comenzaron a circular, el precio promedio de los bonos soberanos trepó 26,7%, mientras que el Merval en dólares alcanzó un alza de 27,3%.

Nobleza obliga, la recuperación se ha dado desde niveles absolutamente críticos, por lo que aún el precio promedio ponderado de los bonos (US$24,8) se encuentra todavía por debajo del umbral de US$25, nivel en el que se encontraban previo a la renuncia de Guzmán. Por su parte, el Merval en dólares se recuperó a 441 puntos, ubicándose 75,5% por debajo del máximo histórico de 1.800 puntos alcanzado en enero de 2018.

¿Pero el efecto Massa alcanza a explicar por si mismo el rally observado? 

En nuestra opinión no. Es cierto que con Massa se han tomado tres decisiones en la dirección correcta: despejó el horizonte de vencimientos de deuda, subió la tasa de interés del Central y anunció aumentos de tarifas para reducir el gasto en subsidios. De las tres medidas, el resultado más auspicio hasta el momento es el asociado a la sostenibilidad de la deuda pública en pesos.

Con el debut de los nuevos bonos duales, Massa logró en el canje voluntario de deuda alcanzar una participación del 85%, superando ampliamente las expectativas del mercado y despejando el horizonte de vencimientos de cortísimo plazo. La segunda medida importante fue la decisión de subir fuertemente la tasa de política monetaria, la cual acumula un alza de 17,5 pp desde el 27 de julio.

Medidos desde una óptica de acumulación de reservas, los resultados fueron magros. Si bien la entidad monetaria logró acumular un saldo neto positivo de US$39m en las últimas cuatro ruedas, el resultado es pobre al compararlo con el saldo vendedor acumulado en las 10 ruedas anteriores de -US$1.200m.

No es suficiente

Desde la perspectiva de la inflación, tampoco parece ser suficiente y las consultoras que miden datos de alta frecuencia alertan que en agosto la inflación no está cediendo. Por último, los anuncios respecto a la suba de tarifas tras la aplicación de la segmentación y la introducción de incentivos hacia la racionalización del consumo parecen insuficientes.

Si bien se observa mayor voluntad (o urgencia) política por ajustar los gastos en subsidios, los ahorros fiscales anunciados en conferencia de prensa alcanzan a P$47 mil millones en 2022 -a penas 0,1% del PIB- y P$455 mil millones en 2023 -0,6% del PIB-. En nuestra opinión, existe un riesgo alto que estos anuncios resulten insuficientes para anclar las expectativas del mercado.

Especialmente cuando uno considera que la alta nominalidad pone en riesgo que el aumento de tarifas anunciado se licue rápidamente. Como conclusión, hasta ahora se han tomado medidas aisladas que en el mejor de los casos ganarían tiempo, pero las reformas de fondo que requiere nuestro país aún brillan por su ausencia.

¿Entonces, dónde encontramos las razones para el Rally? 

Si bien es innegable que la confirmación de que Massa asumiría como nuevo ministro de Economía tuvo un impacto positivo en las expectativas del mercado, no menos cierto es que la asunción se dio en medio de un clima financiero global más benevolente. Tras la última suba de la tasa de interés por parte de la FED el pasado 27 de julio, y el anuncio que habían logrado alcanzar la tasa neutral (aquella que ni incentiva ni desalienta la actividad económica) los mercados emergentes comenzaron a revertir la performance negativa que acumularon desde mediados de 2021.

Además, los posteriores datos de empleo alentadores en la economía norteamericana y una sorpresa inflacionaria positiva conocida el 10 de agosto; ahuyentaron los temores de estanflación en EE.UU. Por lo tanto, las probabilidades de que la FED logre controlar la inflación en USA sin necesidad de autogenerar una profunda recesión aumentaron, y con ello el apetito por riesgo de los inversores. En este sentido, el rally de 27,6% mencionado anteriormente del Merval coincide con un alza del EWZ (ETF de Brasil) del 22,9% o del ECH (ETF de Chile) de 14.7%.

Bonos corporativos

El mismo análisis puede replicarse para el rendimiento de los bonos corporativos. Mientras que los bonos de YPF reflejaron una performance lamentable entre junio y julio de este año, en lo que va del mes el rebote ha sido importante. Por ejemplo, el bono global de YPF con vencimiento en julio 2025 generó un retorno de 10% desde el 25 de julio, mientras que el CEMB (ETF de bonos corporativos de mercados emergentes) también escaló 2.66% en el mismo período.

Por último, tampoco hay que olvidarnos que nos encontramos en el medio de la temporada de presentación de balances locales. En este sentido, las empresas argentinas han presentado buenos resultados y esto también tiene impacto en la cotización de las acciones. Los mejores resultados vinieron del sector energético donde las bondades de Vaca Muerta y el aumento del precio de los hidrocarburos tuvieron un impacto positivo en el resultado de estas empresas.

YPF en positivo

La estrella fue YPF, que acumuló nueve trimestres de flujo de caja positivo y permitió de esta manera reducir su nivel de endeudamiento neto hacia el nivel más bajo desde el primer trimestre de 2015 (US$5.843m). Además, anunció que este año espera generar utilidades antes de intereses, depreciaciones e impuestos (EBITDA) de US$5.000m, lo que implicaría un récord absoluto para la empresa.

Así mismo, VIST continúa demostrando su solidez operativa y financiera, y se encamina a cerrar un año record. La petrolera de Miguel Galuccio espera alcanzar un EBITDA de US$750m, favorecido por el aumento de la producción y la mejora en el precio del crudo. En este mismo sentido, Pampa Energía presentó sus resultados el viernes donde su negocio de E&P tuvo una performance destacada.

La empresa logró alcanzar en junio su objetivo de producción de gas para este invierno (11m m3d), representando un crecimiento de 56% respecto al volumen despachado en el invierno 2020. Además, la empresa anunció que se encuentra llevando adelante inversiones en infraestructura para poder aumentar su producción hasta 16m m3d (+45.5% adicional) a partir del invierno 2023. Para ello, es necesario que el primer tramo del gasoducto NK esté operativo dado que la capacidad de despacho de gas desde la cuenca neuquina se encuentra al límite.  

En conclusión

Como conclusión, la experiencia y gestión política de Massa ayudó a revertir el clima de crisis política angustiante que prevaleció en el mercado desde el portazo de Guzmán. Sin embargo, el shock de expectativas vino acompañado también de importantes vientos de cola como ser el mejor clima internacional y los positivos resultados de las empresas lo que permitió que el Merval acumule un rally de 27.2% en apenas tres semanas.

No obstante, para que el rally sea sostenido es necesario que el tiempo ganado se utilice en profundizar los cambios estructurales que este país necesita. Por desgracia, el DXY (índice que se utiliza para comparar la cotización del dólar frente a las demás monedas) rebotó 1.5% en la última semana, algo que nunca es bueno para los mercados emergentes. Esto podría convertirse en la primera luz de alarma indicando que los vientos de cola que llegan del exterior podrían estar perdiendo fuerza.

Fuente: PPI