Ortiz Frágola: Deberían considerar el riesgo de default

Está presente para todos los bonos en pesos, aunque en algunos casos se ve atenuado por cupones de interés a cobrar que son importantes en comparación al capital invertido, algo que no poseen los bonos ajustables por inflación.

Por Agustín Ortiz Frágola CFA Board Member CFA Society Argentina

El mercado financiero argentino se encuentra actualmente en un delicado equilibrio que rápidamente puede convertirse en un escenario de alta volatilidad como el que vivimos en 2018 o hace algunas pocas semanas este mismo año.

Localmente, atravesamos un año electoral con resultados inciertos como pocas veces hemos visto las últimas décadas. La incertidumbre política de un escenario binomial hace imposible hacer previsiones acerca de lo que sucederá en los próximos meses, y los inversores manifiestan esta situación en los precios de los activos.

Estamos ante una clara crisis de confianza derivada de la falta de consenso en cuanto a las políticas básicas que se deben aplicar para sacar a Argentina de la crisis que atraviesa. Peor aún, no se prevé que las próximas fechas claves (presentación de alianzas, definición de candidatos, elecciones primarias) aclaren el panorama.

Ante esta situación, la respuesta lógica de parte de ahorristas e inversores (locales e internacionales para con Argentina) es la cautela, apuntando sus decisiones de portafolio hacia la reducción del riesgo.

Esta situación explica gran parte de los precios actuales de los activos como ser la curva de bonos ajustables con inflación, que rinden tasas reales (por sobre la inflación) de más del 40% para vencimientos en 2020 y de más 35% para 2021.

Estos son valores que superan, incluso, la época del Indec intervenido (cierto, en un contexto de nominalidad completamente diferente), y ya resultan algo excesivos para los niveles de riesgo reales, convirtiéndose en opciones tentadoras para cubrir capital de manera defensiva.

Por el lado de los riesgos, se debería considerar la ya mencionada posible intervención del Indec (escenario poco probable en el corto plazo), el riesgo de convertibilidad (se refiere a poder comprar los dólares a precio oficial y sin límite una vez cobrados los bonos) y, por supuesto, el riesgo de default. Estos últimos dos están presentes para todos los bonos en pesos, aunque en algunos casos se ve atenuado por cupones de interés a cobrar que son importantes en comparación al capital invertido, algo que no poseen los bonos ajustables por inflación.

Por su lado, la dolarización de muchos portafolios se ha materializado con activos no argentinos: por primera vez, el dinero en fondos comunes de inversión conservadores que invierten en dólares en activos de Latinoamérica ha superado a los que invierten en activos locales como Letes o bonos soberanos cortos. Esto presiona aún más la curva soberana que ya está siendo castigada desde hace meses por inversores extranjeros y que, según ciertos modelos, ya descuenta en los precios una importante probabilidad de una reestructuración de parte de los vencimientos.

El CDS (seguro de default) habla por si solo, ya desde hace varias semanas por encima de los 1.000 puntos básicos (valor ciertamente peligroso).

En el otro extremo, el tipo de cambio nominal manifiesta una muy acotada volatilidad las últimas semanas respecto de los que veníamos observando hace no mucho tiempo. Esto es una señal muy positiva. Pareciera ser que las herramientas que el FMI habilitó para “defender” esta variable han sido al momento exitosas.

La capacidad de intervención es importante en momentos como el que atravesamos y el mercado lo sabe. El poder de fuego del BCRA es alto, pero también lo es la deuda en pesos en poder de inversores extranjeros y el stock de plazos fijos dolarizables. Seguir los flujos potenciales es de suma importancia a medida que avancen los días hacia las elecciones.

Por fortuna, en el frente externo, la FED (Banco Central de EE.UU.) ayuda a los mercados emergentes manteniendo un sesgo claramente expansivo en su política monetaria (ayuda sin la cual hoy la situación sería muy diferente). El mercado descuenta ahora una baja de tasas de hasta 50 puntos básicos en lo que resta de 2019, mientras que 2020, al ser un año de elecciones presidenciales en aquel país, no habría grandes cambios.

Por otro lado, esta actitud por parte de la FED deriva de las amenazas que generan al crecimiento las disputas comerciales en las que se ve implicada la administración de Trump, ya no sólo con China, principal motor del crecimiento mundial en los últimos años, sino con países como México o la Unión Europea.

Si bien gran parte de las disputas forman parte de una estrategia de negociación dura, su prolongación ya supera el promedio de las expectativas iniciales. Esto se ve reflejado en la baja de los rendimientos de los bonos americanos, encontrándose en mínimos en mucho tiempo y evidenciando un claro aumento de la aversión al riesgo mundial (y que se ve reflejado en la cotización del CDS argentino, otra variable a seguir de cerca).

En este delicado escenario, donde se espera tener pocas certezas en el corto plazo, la respuesta de los profesionales en finanzas debe ser clara, unánime y concluyente: la ética y profesionalismo serán los pilares para la toma de decisiones y en todo momento se priorizará al inversor por sobre los intereses de otros actores.