De izq. a der: Miguel Arrigoni, Fabián Bóveda, Mario Kenny y Norberto Mathys
Los fideicomisos financieros, el instrumento más diná-mico del mercado local desde la crisis de 2001, que-daron bajo la lupa. El caso de la cadena de electrodo-mésticos Bonesi, que se declaró en concurso de acreedores dejando impagos $ 50 millones, disparó la incertidumbre con respecto a la solidez de algunos de los emisores de la plaza. Bazar Avenida, una de las tres empresas que están bajo el paraguas del Grupo Megatone, también está atra-vesando problemas financieros. Todo esto generó un fuerte impacto en el mercado.
Pero las presiones sobre el mercado de fideicomisos se remontan a mediados del 2008, cuando el Gobierno gravó el instrumento con el Impuesto a las Ganancias, un tributo que no se aplica para las acciones, bonos o plazos fijos. Y se agravó con la nacionalización de las AFJP, que estaban entre los principales inversores de estos instrumentos. La sumatoria de estas variables repercutió negativamente en la evolución del instrumento. En el acumulado de 2009 has-ta mayo, se efectuaron 79 emisiones por un total de $ 3.643 millones contra las 104 emisiones efectuadas en igual período de 2008 por $ 3.828 millones. En monto emitido hay una caída de sólo el 5%, pero tomando la cantidad de emisiones la merma llega al 24%. Bajo una mirada más abarcadora, y teniendo en cuenta que el 54% de los u$s 20.000 millones de financiamiento genuino en el mercado entre 2003 y 2009 vino de la mano de los fideicomisos, la evolución de este ins-trumento resulta vital para el desarrollo de las empresas.
De todas formas, los especialistas no ven con pesimismo el horizonte. Creen que si bien otras empresas de consumo podrían sufrir problemas financieros, los inversores cobra-rán sus acreencias debido a la solidez de la estructura de los fideicomisos. Reconocen, no obstante, que el mercado está transitando un camino empedrado, donde la concentración en los grandes jugadores se hará cada vez más palpable. Y alertan sobre la nueva regulación que lleva adelante la Co-misión Nacional de Valores (CNV), que puede entorpecer nuevas emisiones y generar mayores costos.
Éstas fueron algunas de las conclusiones del encuentro exclusivo organizado por Bank Magazine con cuatro refe-rentes del mercado. El restaurante El Aljibe del Sheraton Hotel fue el lugar elegido para un debate a fondo con cuatro referentes del negocio en el mercado porteño: Miguel Arri-goni, managing partner de Deloitte; Norberto Mathys, gerente comercial de Banco de Valores; Mario Kenny, socio de Nicholson & Cano; y Fabián Bóveda, controller de la empresa Garbarino.
A continuación, los principales pasajes de la reunión.
–¿Tiene futuro en el mercado una compañía como Bonesi después de lo que pasó?
Norberto Mathys: –Una compañía que no cumple con ninguno de sus contratos no tiene nada para negociar. Qué futuro puede tener si finalmente no tiene productos, no les paga a los bancos y fideicomisos. Lo más probable es que necesite un comprador.
Miguel Arrigoni: –Los retailers dependen mucho de la confianza de los proveedores y del sistema financiero para poder desarrollarse. Porque sus proporciones de deuda con respecto al patrimonio son cuantiosas. Deben seis veces su patrimonio porque tiene que ver con lo que vende y no con su estado patrimonial. Esa confianza se quebró, y aquellos que lo hacen no vuelven al mercado.
ONDA EXPANSIVA
El impacto de este caso se sintió en el mercado de fideicomisos. En términos de las operaciones, Mathys dice que a pesar del caso Bonesi y la desaparición de las AFJP (que compraban el 25% de las emisiones), el instrumento se si-gue colocando. Ahora los emisores suplantan la ausencia del ex gran jugador del mercado con el aporte de las com-pañías de seguros, los Fondos Comunes de Inversión (FCI), bancos y los inversores minoristas. La participación de la ANSES en las colocaciones es prácticamente nula. “Se está viendo mayor concentración en los fiduciantes y también en fiduciarios, porque cada vez se es más consciente de que tiene que ser alguien que se dedique exclusivamente a este negocio”, señala Mathys, cuya entidad maneja el 70% del mercado.
Fabián Bóveda, controller de la empresa Garbarino, reco-noció que “indirectamente el caso Bonesi nos impactó. Por esto y otras causas es que la industria viene ajustando hace un año”. La cadena de electrodomésticos lleva lanzados 53 emisiones por $ 1.500 millones. De hecho, emitirán Valores de Corto Plazo (VCP), o sea deuda de hasta un año de pla-zo, por $ 30 millones. Una estrategia complementaria a los fideicomisos.
La onda expansiva del caso Bonesi también se observó en otras emisiones. Por ejemplo, Carsa, socia de Megatone, tuvo que pagar 25,5% a 4,2 meses de plazo para colocar un fideicomiso, cuando el costo promedio del mercado oscila en 17%. Si bien recibieron ofertas por $ 28,4 millones para una emisión de $ 23,8 millones, lo que significó una sobre-demanda del 19%, el excesivo costo en términos de tasa res-pondió a que Carsa, Electrónica Megatone y Bazar Avenida (que tiene dificultades financieras) comparten el paraguas de la marca Megatone. A pesar de no tener relación con Bazar, Carsa sufrió la incertidumbre y el mercado le pidió una tasa más elevada.
PYMES CON PROBLEMAS
Para el mercado de fideicomisos, las malas noticias no empe-zaron con el caso Bonesi. En realidad, el primer cimbronazo ocurrió a mediados del 2008 cuando se gravó a la industria con el Impuesto a las Ganancias. Esto hizo que muchas em-presas, particularmente las pymes, desaparecieran de esce-na por los mayores costos. Para emisiones de $ 10 millones, el costo sube al 3% después de la reforma fiscal.
–¿Cómo afectó el gravamen a la industria de fideicomisos?
Mario Kenny: –El impuesto fue pensado para una empresa que tiene un horizonte de años. Pero los fideicomisos du-ran meses, Ganancias no está diseñado para algo tan corto porque no tenés cómo amortizarlo. Tendrían que haberlo hecho a medida. Si lo que preocupaba era el certificado que se quedaba el fiduciante, tendrían que haber gravado esa renta en cabeza del fiduciante y no del fideicomiso.
Arrigoni: –En lugar de ponerle el impuesto a la gallina se lo pusieron al huevo. Cuando nació la ley, el que estaba exento era el inversor, porque tenés que salir a competir con bonos y plazos fijos. El error fue que de alguna manera hubo una interpretación posterior que asimiló el comportamiento del tratamiento fiscal de las personas físicas a las empresas. Antes de la reforma, si una empresa securitizaba una cartera, se quedaba con el bono residual que llevaba gran parte de la ganancia, no pagaba el impuesto. Esto, contra una empresa que se quedaba con la cartera y dejaba caer las cuotas, que sí pagaba Ganancias. Una por haber pasado por el mercado no pagaba y la otra sí. La reforma fiscal fue un parche que encarece la operación.
Fabián Bóveda: –Normalmente las carteras tienen devengamiento de interés activo decreciente. Tenés una ganancia importante al principio y después una menor. Impositiva-mente, a cualquier cliente lo podés mandar a pérdida des-pués de no pagar por 180 días. Y como no modificaron la ley de Ganancias, es como una persona física (cierra el ejerci-cio el 31 de diciembre). Por ejemplo, si emitís el primero de julio a un año de plazo, tenés una ganancia importante pero nada podes mandar a pérdida por incobrabilidad porque no te cae en el año calendario a pesar de que hace cinco meses que no te paga. Al otro año vas a tener menos ganancias y vas a tener que pasar a pérdida eso. La tasa impositiva se va hasta el 44%.
Los invitados en la exclusiva barra de tragos del Sheraton Buenos Aires (izquierda). Valeria Nowotny, gerente general del hotel, les dio la bienvenida a los ejecutivos en el restaurante El Aljibe.
TASAS ELEVADAS
Otro punto importante del debate es el spread entre la tasa que pagan en los fideicomisos y la que le aplican al crédito que toma el consumidor. Esto es parte de las críticas y una de las razones por las cuales la Anses no participa de las emisiones de fideicomisos.
–Se critican las altas tasas que las empresas les co-bran a los clientes que compran con crédito. ¿Cómo se ve del lado de las empresas?
Bóveda: –La realidad es que cuando estás prestando hay incertidumbre con respecto a las tasas pasivas a las que vas a colocar el bono. Lo mejor que pagamos fue 17% para un bono. Por otros costos y demás te da una tasa del 21% sin el Impuesto a las Ganancias. Cuando colocás un crédito tenés otros costos asociados. Por ejemplo, hay jurisdicciones don-de tenés una doble imposición de Impuesto a los Sellos.
Arrigoni: –No se pueden asociar las tasas de primera línea con las de consumo. La realidad es que las cadenas de electrodomésticos desplazaron a los créditos en negro, las mesas de dinero donde las tasas eran del 200% anual. Ese lugar fue cubierto por las tarjetas de crédito bancarias y no bancarias. De hecho, las cuevas no pagaban impuestos y las cadenas sí lo hacen. Creo que la tasa de interés no está tan alta, la alternativa es que la persona no tenga crédito. Si se sigue presionando por varios frentes, se retirarán estos jugadores y esas personas tendrán que recurrir a la timba financiera que eran las cuevas.
LA NUEVA REGULACIÓN
Mediante la resolución Nº 555 de la CNV, a fines de mayo pasado se estableció que se deberá contar con un sistema informático que permita al fiduciario conocer las cobran-zas realizadas de manera simultánea con su percepción, a la vez que busca que la entrega del dinero recaudado sea más rápida. Estos cambios, después del caso Bonesi, generan cortocircuitos entre los especialistas.
–¿Cómo afecta la nueva norma de la CNV?
Kenny: –No está muy claro qué quieren hacer con la nor-mativa. Deberían apuntar a las bocas de cobranza, pero no tienen injerencia sobre eso. Creo que no cuentan con mu-chas herramientas.
Arrigoni: –Se está tratando de ver la consistencia de los ac-tores y esto demora las decisiones. Hay que ver si están reac-cionando o sobrerreaccionando. Tenés el caso Bonesi, pero hay miles de fideicomisos que siguen funcionando muy bien.
Mathys: –Hoy la CNV te pide un plan de contingencia. Se excedió en el sentido de que todo el mundo tiene que estar online para pasar la información.
Bóveda: –En promedio hacemos más de 20 mil cobranzas por día y a la noche se procesan. Eso está en línea, lo que no tengo es el segundo a segundo. Sería difícil y más costoso realizar esto.
Texto: Pablo Wende y Leandro Gabin – Fotos: Rosana Schoijett
